Le rachat d'une entreprise par ses dirigeants (Management Buyouts (MBO))

Une formule qui est appelée à connaître une croissance phénoménale!

Me Patrice Vachon du cabinet Fasken Martineau

Contenu

La relève d'entreprise
La dynamique d'une entreprise

Quelques expressions à connaître
Les différentes formes de MBO
Les avantages et inconvénients d'un MBO
Les intervenants
Comment réaliser un MBO avec succès
Objectif des investisseurs
Comment initier, structurer et documenter un MBO ?
Comment financer un MBO ?
Certaines difficultés à surmonter

Les entreprises familiales, bien que nombre d'entre elles soient petites, totalisent 90 % de toutes les entreprises, le tiers des entreprises du Fortune 500 et approximativement la moitié du PIB des États-Unis. Le pourcentage d'emplois et de revenus qu'elles génèrent au Québec est extrêmement important, représentant 50 % de tous les salaires versés et 2/3 des nouveaux emplois créés. D'ici cinq à dix ans, 56 % des fondateurs d'entreprises au Québec prendront leur retraite ou transféreront leur entreprise et n'auront pas tous sous la main un ou des membres de la famille prêts à prendre la relève. 70 % d'entre eux n'ont pas de successeurs. En matière de relève d'entreprises familiales, 70 % des entreprises ne survivent pas une première succession. Quelque 90 % d'entre elles n'arriveront pas à la troisième génération. Moins d'une entreprise sur vingt a un plan de relève. 85 % des entreprises québécoises sont par ailleurs des sociétés fermées, le Québec étant un berceau important de PME. Nous assistons finalement à un vieillissement indéniable de la population du Québec. Par exemple, on prévoit qu'en l'an 2030 on observera, pour un retraité, deux personnes d'âge actif au sein de la population alors qu'actuellement, ce ratio est de cinq personnes d'âge actif pour un retraité et qu'il était de dix personnes d'âge actif pour un retraité en 1941(1).
(1) Revue Internationale de gestion, HEC Montréal, Automne 2004; volume 29, numéro 3. Services consultatifs transactionnels - Automne 2004; Ernst & Young.

1.2 Une solution qui s'impose : le rachat d'une entreprise par ses dirigeants

Avec des statistiques aussi alarmantes sur les problèmes de la relève d'entreprises au Québec, l'importance des PME au Québec, le vieillissement de la population et les hauts, mais surtout les bas actuels des Premiers Appels Publics à l'épargne (" PAPE "), la formule de rachat d'une entreprise par ses dirigeants (un " MBO ") est indéniablement appelée à devenir, à notre humble avis, l'une des formules les plus courues de transmission d'entreprises au Québec et ce, d'ici les cinq à dix prochaines années.

2. LA DYNAMIQUE D'UNE ENTREPRISE

2.1 Une entreprise

Une entreprise est une organisation complexe, qui a une dynamique propre. Elle est le résultat d'une interaction incessante entre son propriétaire, sa direction, ses employés, sa clientèle, ses fournisseurs, ses bailleurs de fonds et ses banquiers. Un facteur clé du succès, du développement et de la survie d'une entreprise réside dans cette dynamique qui doit être précieusement préservée et bien dosée. Cette dynamique doit être adéquatement communiquée par le propriétaire et comprise par sa relève, qu'elle soit interne (familiale) ou externe (dirigeants). Examinons maintenant ce processus particulier de MBO assurant ainsi une forme intéressante de relève d'une entreprise pour son propriétaire-fondateur.

3. QUELQUES EXPRESSIONS À CONNAÎTRE

3.1 Définition

Un " Management buyout " ou opération de rachat d'une entreprise par les salariés, consiste en une opération par laquelle l'équipe dirigeante acquiert le contrôle d'une entreprise (achat d'actions ou d'éléments d'actif) au moyen d'un emprunt et/ou en coopération avec des investisseurs externes ou internes. Un MBO est généralement initié par le propriétaire d'entreprise. Il peut aussi l'être par les dirigeants s'ils sentent une ouverture de la part du propriétaire.

3.2 Terminologie

Ce mode de transmission d'entreprise est également indifféremment appelé : rachat d'une entreprise par ses dirigeants; rachat d'une entreprise par l'équipe dirigeante; rachat d'une entreprise par ses salariés; management buyout; buyout; MBO; et autres expressions du même genre.

3.3 Distinctions avec une transaction usuelle

Ce qui distingue essentiellement un MBO d'une transaction usuelle d'achat d'actions ou d'éléments d'actif est le fait que, dans le cadre d'un MBO, les dirigeants ne possèdent pas toutes les sommes requises pour procéder à l'acquisition et acquitter le prix de vente. De plus, ils ne disposent pas non plus d'éléments d'actif pouvant constituer une base d'emprunt. Les dirigeants devront donc rechercher des bailleurs de fonds et/ou des investisseurs qui croient en leur projet afin de bien balancer le ratio de dette/équité de l'entreprise.

4. LES DIFFÉRENTES FORMES DE MBO

Formes communes de MBO - Un MBO peut prendre différentes formes selon les circonstances propres à chaque entreprise, milieu, secteur et situation. Voici, par exemple, trois formes parmi les plus courantes :

4.1 Rachat par la direction

Un propriétaire d'entreprise sans relève familiale souhaitant se retirer peut atteindre son objectif en permettant à ses dirigeants de poursuivre la pérennité de ce qu'il a créé. Un tel rachat (ou prise de participation) par la direction permet ainsi aux dirigeants d'acquérir une participation dans le capital-actions de l'entreprise qui les emploie. Ce rachat est appuyé par un dosage adéquat entre du financement par endettement et par de l'équité. Les dirigeants ont ainsi la possibilité et la motivation nécessaire pour propulser l'entreprise au niveau supérieur tout en y participant directement et en cherchant à en maximiser la plus-value.

4.2 Désinvestissement

Plusieurs entreprises recentrent présentement leurs opérations sur leurs activités principales (" core business "). Cette concentration mène au désinvestissement de leurs divisions ou de leurs filiales opérant dans des activités accessoires ou secondaires. Dans certains cas, il n'est pas souhaitable ou possible de les vendre à un acheteur stratégique. Une formule MBO trouve alors toute sa pertinence et les propriétaires chercheront à faciliter l'acquisition de cette division ou filiale par les dirigeants.

4.3 Rachat financé par les actifs

Des dirigeants peuvent également proposer à un propriétaire d'entreprise sans relève familiale de se retirer de l'entreprise. Ce rachat peut s'effectuer sur tout ou partie des actifs de l'entreprise par les dirigeants lesquels peuvent se financer en donnant ces actifs en garantie.

5. LES AVANTAGES ET INCONVENIENTS D'UN MBO

5.1 Avantages

Parmi les avantages indéniables d'un MBO, mentionnons que ce mode d'acquisition par les dirigeants permet de conserver l'expertise managériale de l'entreprise tout en protégeant la confidentialité de la technologie, des méthodes et des procédés de l'entreprise. Les dirigeants ont une bonne connaissance des produits ou des services qu'ils acquièrent et savent par ailleurs où ils peuvent gagner en productivité et comment y arriver. Un MBO comporte également plusieurs autres avantages :

Maintien ou renouveau de l'esprit entrepreneurship;
Transmission plus rapide de l'entreprise;
Confidentialité assurée;
Acquéreurs connus;
Continuité et pérennité d'entreprise;
Transaction réalisée avec plus de souplesse;
Prix de vente qui favorise la croissance attendue de l'entreprise;
Risques et coûts de transition moindres;
Mode de transaction plus économique pour le propriétaire.

5.2 Inconvénients

Ce mode de transaction comporte cependant certains inconvénients :

Processus de négociation nécessairement différent car les dirigeants sont les employés du propriétaire. L'implication de spécialistes de part et d'autre est un élément incontournable à notre avis pour assurer le succès de l'opération, éviter les frictions, balancer le rapport de forces et rétablir une situation vivable en cas d'échec des négociations. Ainsi, outre les conflits d'intérêts indéniables qui peuvent survenir, notons que les rapports de force inégaux et le rapport d'autorité/subalterne entre les parties doivent être bien gérés à toutes les étapes du processus. Dans certains cas, un mode de chantage de la part des dirigeants peut parfois se manifester et doit donc être également géré adéquatement;

Les dirigeants n'ayant pas assez de fonds pour en acquitter le prix en entier à la clôture, l'entreprise financera une partie de son prix de vente et le propriétaire assurera bien souvent une partie du financement par solde du prix de vente, s'exposant ainsi à un risque réel de ne pas être entièrement payé;

Ce mode d'acquisition ne convient pas à tous les secteurs d'activités.

6. LES INTERVENANTS

Intervenants - Le choix de bons conseillers pour assister les dirigeants et le propriétaire est essentiel à la réussite d'un MBO. En effet, l'opération de rachat implique bon nombre d'intervenants qui doivent travailler en étroite collaboration pour le bien de la transaction :

6.1 L'équipe dirigeante

L'équipe de direction sera composée des futurs propriétaires de l'entreprise. Elle doit réunir une équipe de qualité, avec suffisamment de connaissances pour convaincre, premièrement, le propriétaire actuel de disposer, si le MBO est initié par les dirigeants et, deuxièmement, les futurs bailleurs de fonds d'investir.

6.2 Le propriétaire

Le propriétaire assurera la pérennité de son entreprise en favorisant les membres de la direction qu'il a formés et qui ont participé au succès de son entreprise.

6.3 Les entreprises d'ingénierie financière

Le recours à des conseillers spécialisés dans l'ingénierie financière qui aideront à élaborer la structure financière de l'opération constitue un gage de succès. Ces conseillers agiront comme intermédiaires entre les prêteurs, les investisseurs, le propriétaire-vendeur et l'équipe de dirigeants.

6.4 Les prêteurs et investisseurs

Des sociétés de capital de risque, institutions financières, fonds d'investissement, compagnies d'assurance, caisses de retraite et/ou autres prêteurs et investisseurs contribueront l'essentiel des capitaux requis pour donner effet au projet.

6.5 Les professionnels

Les professionnels au dossier sont normalement composés de comptables, avocats et fiscalistes.

7. COMMENT REALISER UN MBO AVEC SUCCES

7.1 Les ingrédients de succès d'un MBO

Afin de couronner de succès un MBO, certains conseils et quelques recommandations s'imposent :

Être particulièrement délicat, diplomate et méticuleux en regard de la préparation de l'approche initiale déclenchant les discussions entre les dirigeants et le propriétaire autour du MBO;

Préparation et présentation d'un plan précis sur les objectifs principaux recherchés, le plan d'action et l'échéancier proposé;
Obtention de conseils préliminaires indépendants sur la faisabilité du projet de la part d'experts en la matière;

Choix de conseillers expérimentés pour assister les dirigeants et le propriétaire;

Être réaliste dans l'estimation par le propriétaire de la valeur de son entreprise et, par les dirigeants, du prix qu'ils sont consentants à payer (bien souvent, ces derniers argumenteront qu'ils ont participé activement à l'accroissement de cette valeur et qu'une partie de celle-ci leur revient);

Considérer combien de fonds sont requis pour compléter le financement et pour combien de temps.

8. OBJECTIFS DES INVESTISSEURS

8.1 Caractéristiques recherchées

Il existe un certain nombre de caractéristiques qui sont habituellement recherchées par les investisseurs lorsqu'ils sont approchés par les membres de la direction pour considérer un investissement avec ceux-ci dans la réalisation d'un MBO :

Préparation par les dirigeants d'un document d'information sur l'entreprise (" Info-Memo ");

Préparation, avec les conseillers externes des dirigeants, d'un bon plan d'affaires qui démontrera la rentabilité et la viabilité du projet. Un plan stratégique et l'établissement de budgets d'opérations et de recherche et développement, le cas échéant, ainsi que d'un budget de dépenses en immobilisation sont également requis. Le plan d'affaires et le plan stratégique doivent être réalisables et les budgets doivent préférablement présenter une version optimiste, une version réaliste (ce qui est attendu) et une version conservatrice (worst case scenario) des perspectives financières;

L'entreprise doit être profitable, démontrer un bon historique de croissance et de rentabilité et laisser entrevoir des perspectives de profitabilité réalistes et suffisantes. À défaut, un plan de redressement est requis. Les investisseurs examineront notamment le niveau de profits générés par les opérations afin de rembourser la dette et les intérêts sur les sommes empruntées pour payer le propriétaire. Les principaux ratios, notamment ceux de dette/équité, du fonds de roulement et de liquidité immédiate, ainsi que la valorisation de l'entreprise, le prix à payer et les modalités de paiement seront également des facteurs importants;

Le projet devra démontrer un taux de rendement sur l'investissement suffisant compte tenu du risque devant être assumé par les investisseurs;

L'équipe de direction doit être complémentaire, expérimentée et dynamique. Plus l'équipe de direction aura acquis de l'ancienneté, plus les investisseurs pourront être sécurisés et réconfortés. Elle doit démontrer une vision commune et une habileté certaine à faire croître l'entreprise et la mener à succès. Le dirigeant principal devra faire preuve de leadership, être visionnaire, rassembleur et être respecté par ses collègues;

La direction doit être entièrement commise à la réalisation du projet et démontrer une stratégie claire et arrêtée;

Les dirigeants doivent se commettre pour la période suffisante à la réalisation du rendement anticipé de l'investisseur;

Les investisseurs ne participeront au projet que si une sortie (" Exit ") prochaine, c'est-à-dire le rapatriement des fonds investis, est possible (de 3 à 7 ans généralement). La sortie peut prendre la forme d'un premier appel public à l'épargne (PAPE), d'une prise de contrôle inversée (RTO) avec une société de capital de démarrage (SCD), d'une fusion avec un autre groupe, d'un rachat par la direction ou d'une vente à un acheteur stratégique.

L'acheteur veut réaliser une " vérification diligente préliminaire " - (première étape) :

Préparation de l'information devant être transmise à l'acheteur :

Un document de présentation sommaire (" l'info-mémo ") est préparé;
Les états financiers (ou certaines données financières choisies) sont remis :

Quelle information financière livrer?
" Si le vendeur vend les actifs : l'acheteur n'a pas à livrer les états financiers à l'acheteur.

9. COMMENT INITIER, STRUCTURER ET DOCUMENTER UN MBO ?

9.1 Initiation du processus par le propriétaire

Le processus sera initié généralement par le propriétaire lui-même qui approchera ses dirigeants-clés de façon plus ou moins informelle afin de mesurer leur degré d'intérêt à considérer le rachat de son entreprise. Si un tel intérêt se manifeste, le propriétaire retiendra les services de conseillers pour évaluer la situation et présenter aux dirigeants sa proposition. Nous recommandons de procéder à une évaluation formelle de l'entreprise par un tiers. En effet, elle apporte les meilleures chances d'aboutir à une transaction puisqu'elle enlève tout élément de subjectivité, de part et d'autre. Une présentation graphique a souvent de meilleures chances de succès si elle est faite aux dirigeants par les conseillers du propriétaire, en sa présence ou non, selon les circonstances de chaque entreprise. Les conseillers du propriétaire auront pris soin de préparer un document de présentation (un " Info-Memo ") que les dirigeants pourront conserver et évaluer par la suite avec leurs propres conseillers respectifs. Nous conseillons aux dirigeants de retenir les services du même conseiller pour les représenter afin d'éviter d'avoir trop d'intervenants à la table de négociations, d'autant plus que les dirigeants partagent souvent les mêmes intérêts. Des discussions et négociations s'ensuivront et un échéancier de travail sera préparé et suivi rigoureusement.

9.2 Considérations importantes

Les deux grandes difficultés de la réalisation d'un MBO initié par le propriétaire sont liées à l'évaluation qu'il fait de son entreprise et au financement de l'opération. Le premier élément peut être facilement résoluble par l'intervention d'un tiers, expert en évaluation d'entreprises, qui fournira une indication indépendante de valeur à l'entreprise. Les parties connaîtront ainsi la fourchette de prix minimum et maximum de la valeur de celle-ci. Le second élément est lié à la capacité d'endettement des dirigeants, de l'entreprise elle-même et la volonté, ou non, du propriétaire d'aider ses dirigeants en leur accordant du financement par voie de solde du prix de vente ou de rachat graduel des actions du propriétaire.

9.3 Initiation du processus par les dirigeants

Un MBO peut également être initié directement par les dirigeants qui présentent ainsi au propriétaire une offre de rachat de ses intérêts. Comme les dirigeants en sont probablement à leur première transaction à vie, l'intervention de conseillers est un gage indissociable du succès de l'opération, d'autant plus qu'il s'agit d'une situation extrêmement délicate et que les dirigeants auront avantage à avoir testé au préalable, de façon subtile et informelle, l'ouverture du propriétaire à ce genre de proposition. L'échéancier et le mode d'approche sont deux facteurs-clés importants dans ce domaine.

9.4 Lettre d'expression d'intérêt

Une lettre d'expression d'intérêt initie généralement le processus. Elle contiendra une attestation de l'intérêt que portent les dirigeants à considérer le rachat des actions du propriétaire. Cette lettre devrait exiger une exclusivité des négociations au bénéfice des dirigeants pour une période de temps suffisante.

9.5 La lettre d'intention

Une lettre d'intention suivra généralement la lettre d'expression d'intérêt si effectivement le propriétaire souhaite poursuivre les discussions. Elle décrira les principales dispositions de l'entente entre les parties tout en présentant chaque élément important qui est lié au processus de rachat, incluant la fourchette du prix de vente, les modalités de paiement du prix de vente, les conditions de clôture, les étapes suggérées pour la vérification diligente et l'échéancier proposé.

9.6 La vérification diligente

Une liste de vérification diligente sera préparée et remise au propriétaire afin d'obtenir toute l'information et la documentation requise pour compléter cette tâche. Il va de soi que plus les dirigeants sont près de l'entreprise et ont accès à toutes les données et opérations, moins ils auront besoin de fouiller dans le cadre de cette vérification diligente.

9.7 L'offre d'achat ou le contrat de vente

Une offre d'achat formelle ou, le cas échéant, un contrat de vente, sera préparé en les formes et teneurs usuelles ainsi que l'ensemble des documents requis pour compléter la transaction.

9.8 Convention entre actionnaires

Une convention entre actionnaires interviendra entre les dirigeants et, le cas échéant, les investisseurs, s'ils participent à l'équité de l'entreprise. Des clauses particulières devront s'y retrouver afin de protéger adéquatement chacun des dirigeants.

10. COMMENT FINANCER UN MBO ?

10.1 Financement par le propriétaire

L'une des façons de financer un MBO est le mode traditionnel de retrait graduel du propriétaire de l'entreprise et la prise en main par les dirigeants. Pour y arriver, un gel est souvent la méthode retenue. Ce mécanisme consiste essentiellement à déterminer et plafonner la juste valeur marchande actuelle de l'entreprise pour permettre son accroissement futur au bénéfice des dirigeants et ainsi indirectement leur transférer la plus-value de l'entreprise sans incidence fiscale du vivant du propriétaire tout en procédant au rachat graduel des actions du propriétaire. Suite au remaniement du capital de l'entreprise, le propriétaire échange les actions ordinaires qu'il détient dans son entreprise pour des actions privilégiées votantes ou non, rachetables au gré du détenteur à un prix égal à la juste valeur marchande des actions ordinaires au moment de leur échange, prioritaires en cas de liquidation et comportant le droit à un certain dividende prioritaire. Simultanément à l'échange, de nouvelles actions ordinaires sont émises aux dirigeants pour une valeur nominale. Des actions à droits de vote multiples émises au propriétaire lui assureront le contrôle jusqu'à ce que toutes ses actions privilégiées (ou un pourcentage suffisant d'entre elles) aient été rachetées. Cette méthode entraînera, à des fins fiscales, un dividende réputé entre les mains du propriétaire. Il est à noter qu'il est également possible (et préférable) d'atteindre le même résultat final en variant la planification pour faire réaliser au propriétaire un gain en capital, lui permettant ainsi de maximiser sa planification fiscale tout en bénéficiant d'une exemption de gain en capital, le cas échéant.

10.2 Financement de sources externes

Lorsqu'un financement de sources externes est requis pour réaliser la transaction et que les dirigeants souhaitent à cet effet approcher divers investisseurs, nous recommandons de considérer les facteurs suivants :

Transparence envers les investisseurs. Les dirigeants doivent conserver leur crédibilité;

Éviter de prétendre que l'entreprise n'a pas ou n'a que peu de concurrence. Si ce n'est pas le cas, cette affirmation pourrait laisser entendre que les dirigeants sont des incompétents ou qu'ils croient que les investisseurs sont des incompétents;

Être persistant, mais réaliste. Ne jamais surestimer la valeur projetée du projet;

S'appuyer sur des projections réalistes qui peuvent être soutenues mathématiquement et commercialement. Ne jamais utiliser des données qui n'ont pas été vérifiées;

Ne pas concentrer le projet autour d'un PAPE ou d'un RTO. L'objectif des dirigeants doit être la poursuite d'objectifs à long terme de l'entreprise, sur une base solide et durable. L'introduction en bourse doit être perçue comme une alternative éventuelle, pas une fin immédiate en soi.

10.3 Financement par SCD

Un financement par SCD est une forme présentement très à la mode pour financer un MBO. Une société de capital de démarrage (une " SCD ") est née d'un programme, mis en vigueur au Québec et en Ontario depuis la fin de l'année 2002, aux fins de réunir des investisseurs ayant une expérience des marchés financiers et des entrepreneurs dont les sociétés, en pleine croissance ou en démarrage, ont besoin de capitaux, de compétence en matière de gestion et de bons réseaux de contacts. Aux termes du programme, des promoteurs chevronnés peuvent ainsi constituer une SCD, sans opération commerciale, ayant, comme seul actif, de l'encaisse, s'inscrire à la Bourse de croissance TSX et procéder à un appel public à l'épargne. Les promoteurs disposent d'une période de 18 mois pour trouver une entreprise cible avec laquelle la SCD se fusionnera. L'opération admissible, aux termes du programme, est l'acquisition par l'émission d'actions du trésor d'une entreprise, qui fait en sorte que la SCD rencontre les normes d'inscriptions de la Bourse TSX.

11. CERTAINES DIFFICULTES A SURMONTER

11.1 Accès à l'information confidentielle

Comme les dirigeants n'ont aucun droit sur l'information concernant l'entreprise ou les éléments d'actif à acquérir, ils devront requérir au préalable le consentement du propriétaire afin de montrer cette information confidentielle à des tiers. Ce processus sera suivi de très près par le propriétaire.

11.2 Connaissance de l'entreprise

Il arrive parfois que les dirigeants, tous ensembles, connaissent mieux l'entreprise que le propriétaire. Cela pourrait avoir une impact au niveau du genre de représentations et garanties qu'acceptera de fournir le propriétaire et, inversement, les dirigeants n'auront pas besoin de pousser trop loin leur vérification diligente.

CONCLUSION

Pour toutes ces raisons, notamment en regard des statistiques liées aux problèmes de la relève d'entreprises au Québec, de l'importance des PME au Québec, du vieillissement de la population et de la conjoncture économique, nous croyons que les propriétaires d'entreprises et leurs dirigeants auraient grand avantage à se pencher sur le fonctionnement et les nombreux avantages d'un MBO puisque ce mode de transmission d'entreprises pourrait constituer, au cours des dix prochaines années, un véhicule extrêmement recherché afin de permettre à un propriétaire d'entreprise de se retirer et d'assurer la pérennité de son entreprise.

Pour en apprendre davantage sur les Managements Buyout ou pour toute question touchant toute autre forme de fusions ou d'acquisitions d'entreprises, n'hésitez surtout pas à communiquer avec l'auteur, Me Patrice Vachon, avocat, spécialiste en Fusions et Acquisitions d'entreprises.

Patrice Vachon - est associé, chez Fasken Martineau (www.fasken.com), un cabinet d'avocat internationaux regroupant plus de 650 avocats, où il y pratique le droit des affaires. Il est notamment spécialiste en transfert d'entreprises (fusions, acquisitions ventes, consolidation, relève familiale, management buyout, etc.) et en financement d'entreprises. Il représente régulièrement des entrepreneurs désireux de vendre ou d'acheter des entreprises de toutes tailles et de tous secteurs d'activités.

Dernière mise à jour : 19 février 2020

Avis. L'information présentée ici est de nature générale et est mise à votre disposition sans garantie aucune notamment au niveau de son exactitude ou de sa caducité. Cette information ne doit pas être interprétée comme constituant des conseils juridiques. Si vous avez besoin de conseils juridiques particuliers, vous devriez consulter un avocat.

Les présents commentaires sont personnels à l'auteur et ce dernier, en raison des particularités des nouvelles dispositions de la vente d'entreprise, recommande fortement de consulter un conseiller juridique avant de procéder à toute transaction d'acquisition ou de vente d'entreprise.